CVR 파트너: 수익률 함정(NYSE:UAN)

Eloi_Omella

지난 2년 동안 원자재 가격 상승과 배송 등 상관 서비스 가격 상승으로 인해 저렴해 보이지만 2022년에 존재하는 공급망 문제가 해결되면서 결국 가치 함정에 빠지게 되는 기업을 많이 보았습니다. 제가 약 두 달 전에 쓴 회사의 예는 ZIM(ZIM)이었습니다. 내 견해로는 투자자들이 관련된 위험을 이해하지 못한 채 낮은 P/E 비율과 높은 수익률 때문에 주식을 매수했다는 것입니다. 순환사업이라 회사 실적이 하락한 직후 배당금이 전면 삭감돼 주가가 폭락했다. 나는 잠재적으로 CVR Partners, LP(NYSE:UAN)와 유사한 것을 봅니다. 많은 사람들이 관련된 위험과 배포가 완전히 중단될 가능성을 이해하지 못한 채 단순히 높은 수익률 때문에 구매하고 있다는 점입니다.

CVR Partners의 기회는 비료 가격이 하락할 때 수확량이 크게 감소하여 순수 유통 중심의 투자자가 매도하게 된다는 것입니다. 이는 장기적으로 단지 순수 수익률로만 매수하는 것이 아닌 투자자들에게 깊은 가치의 투자 기회로 이어질 수 있습니다.

CVR 파트너에게 가장 큰 영향은 거시적 환경, 특히 질소 비료 가격입니다.

2021년 질소 비료 가격은 높은 인플레이션, 에너지 가격 상승, 수요 증가, 원자재 단지에 대한 수년간의 투자 부족으로 인해 상승했습니다. 그러다가 2022년에는 우크라이나 전쟁으로 인해 가격이 더욱 급등했습니다. 이 과정에서 CVR파트너스의 단가는 2020년 최저치보다 22배나 올랐다.

작년 한 해 동안 비료 가격은 하락했고 이는 영업 이익이 이전 분기에 비해 40% 감소한 가장 최근 분기별 수익에서 나타났습니다. 이는 매우 약세이고 약한 수익 보고서로 인해 가격이 하락했지만, 시장에서는 비료 가격이 실제로 얼마나 낮아질 수 있는지, 그리고 그것이 CVR 파트너에게 얼마나 영향을 미칠지에 대해 가격을 책정하지 않았다고 생각합니다.

아래는 비료 가격입니다.

세계 은행

원천

요소는 CVR 파트너의 수익에 주로 영향을 미치는 요소이므로 분석을 할 때 요소가 가장 강조되어야 한다고 생각합니다. 최고치에서 하락했지만 여전히 2021년 수준에 가깝지 않습니다.

미래 비료 가격을 예측할 때 문제는 비료 시장에 유동적인 선물 시장이 많지 않고 농산물과 같이 잘 추종되는 상품과 달리 이 공간을 다루는 기관 분석가가 거의 없다는 것입니다. 따라서 재고와 비료 수요를 직접적으로 살펴보는 것은 어렵습니다. 그 대신, 나는 천연가스와 에너지 복합체인 비료 생산에 대한 주요 투입물을 살펴보고 싶습니다. 에너지 가격이 오르면 비료를 생산하는 데 더 많은 비용이 들기 때문에 공급은 줄어들고 그 반대도 마찬가지입니다.

다음은 비료 가격과 옥수수 및 천연가스 가격과의 상관관계를 보여주는 차트입니다.

농장 문서 일일

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보시다시피 암모니아 비료 가격은 천연가스 및 옥수수 가격과 높은 상관관계를 갖고 있습니다. 이는 천연가스가 비용 투입이고 농업 산업이 비료에 대한 수요를 창출하기 때문입니다.

저는 천연가스 가격과 그 가격이 어디로 향하고 있는지 살펴보는 것부터 시작하고 싶습니다. 우크라이나 전쟁 이후 천연가스 시장에서 가장 큰 거래는 유럽 천연가스와 미국 천연가스 간의 차익거래였습니다. 미국 생산자들이 미국 경제에 필요한 모든 천연가스를 생산하고 있기 때문에 미국 천연가스는 저렴한 수준을 유지한 반면, 유럽의 천연가스는 러시아 수입 제재로 인해 상승했습니다.

다음은 네덜란드 근월물 Natgas 선물의 천연가스 가격입니다.

울프 스트리트

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다음은 Henry Hub 합의를 통한 천연가스의 현물 가격입니다.

트레이딩뷰

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2021년과 2022년에 미국 정착 천연가스 계약과 유럽 정착 천연가스 계약이 모두 올랐지만, 미국 천연가스는 유럽 천연가스만큼 오르지 않았습니다. 이로 인해 미국의 천연가스가 유럽으로 보내지고 스프레드가 축소될 수 있는 차익 거래 기회가 생겼습니다. 석유와 달리 천연가스는 운송이 매우 어렵습니다. 천연가스를 미국에서 유럽으로 가져오는 유일한 방법은 이를 LNG로 전환한 다음 LNG 터미널에서 운송하는 것입니다. 이 과정에서 세계 최대 규모 중 하나인 프리포트 LNG 터미널이 화재로 인해 두 달간 폐쇄되는 등 우여곡절도 많았다.